【IPO價(jià)值觀】德龍激光訂單穩(wěn)定性成疑：且遭遇國(guó)內(nèi)外企業(yè)雙重競(jìng)爭(zhēng)

在國(guó)家政策支持以及行業(yè)自主可控需求下，近年來，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體以及相關(guān)電子產(chǎn)業(yè)獲得了高速發(fā)展，上游設(shè)備制造商受益也成長(zhǎng)迅速，蘇州德龍激光股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“德龍激光”）正是其中之一。為進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能，滿足不斷增長(zhǎng)的市場(chǎng)需求，德龍激光近日已向科創(chuàng)板提交了IPO申請(qǐng)，擬募資4.5億元用于成熟工藝流程項(xiàng)目建設(shè)。

日前，筆者在《【IPO價(jià)值觀】?jī)衾麧?rùn)率低且存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)高，德龍激光經(jīng)營(yíng)困局重重》一文中分析過，德龍激光過去3年的凈利潤(rùn)率與可比公司相比無優(yōu)勢(shì)。近日筆者繼續(xù)分析還發(fā)現(xiàn)，主攻定制化模式的德龍激光面臨失去對(duì)零部件要求高度國(guó)產(chǎn)化的客戶的風(fēng)險(xiǎn)，訂單穩(wěn)定性成疑；另外在研發(fā)實(shí)力、研發(fā)成果上，德龍激光也不占優(yōu)勢(shì)。

核心器件國(guó)產(chǎn)化率低，訂單穩(wěn)定性成疑

受地緣政治影響，部分企業(yè)需要零部件高度國(guó)產(chǎn)化的激光設(shè)備，這讓德龍激光在定制化生產(chǎn)過程中，不斷加大原材料的國(guó)產(chǎn)化率。招股說明書顯示，賽強(qiáng)機(jī)械、銘晨機(jī)械、杭州東途、微敏自控等本土企業(yè)已進(jìn)入德龍激光的供應(yīng)商采購(gòu)名錄，主要提供電氣件、機(jī)械設(shè)計(jì)件、機(jī)械標(biāo)準(zhǔn)件產(chǎn)品。

德龍激光聲稱，部分激光設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率已達(dá)96%。不過，分析中筆者發(fā)現(xiàn)，德隆激光的零部件國(guó)產(chǎn)化率表述非常模糊，并沒有給出準(zhǔn)確的國(guó)產(chǎn)化比例，還需要德隆激光進(jìn)一步透露。尤其是原材料采購(gòu)額最大的光學(xué)件，德龍激光主要采購(gòu)自恩耐激光、TRUMPF、相干公司、阿帕奇、SCANLAB等國(guó)際供應(yīng)商，并未透露國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商。

2018年-2020年，德隆激光對(duì)光學(xué)件的采購(gòu)額分別為7,845.25萬元、6,162.01萬元、11,701.66萬元，占總采購(gòu)比重分別為33.67%、36.73%、44.44%；其中對(duì)應(yīng)報(bào)告周期內(nèi)來自國(guó)際供應(yīng)商的光學(xué)件采購(gòu)額，根據(jù)已披露數(shù)據(jù)分析至少為758.8萬元、1320.56萬元、4252.54萬元，分別占各年度光學(xué)件采購(gòu)額比重至少為9.67%、21.43%、36.34%。

需要說明的是，光學(xué)元器件（含激光器）約占激光設(shè)備成本的30%-50%。未來如果德隆激光無法進(jìn)一步降低對(duì)光學(xué)件國(guó)際供應(yīng)商的依賴度，將面臨失去部分要求零部件高度國(guó)產(chǎn)化的客戶的風(fēng)險(xiǎn)，特別是華為、中電科、中鈔研究院等高端客戶以及半導(dǎo)體領(lǐng)域客戶。

另外，從大環(huán)境看，目前德龍激光定制化訂單多，主要得益于政策支持和行業(yè)進(jìn)入景氣周期，若未來出現(xiàn)技術(shù)進(jìn)步趨緩、宏觀經(jīng)濟(jì)下滑、政策支持力度下降等不利因素出現(xiàn)，將造成下游市場(chǎng)需求下降，從而對(duì)德龍激光產(chǎn)品銷售造成不利影響。

研發(fā)無優(yōu)勢(shì)，遭遇國(guó)內(nèi)外企業(yè)雙重競(jìng)爭(zhēng)

德隆激光的定制化特色，讓其部分產(chǎn)品具備一定獨(dú)特性。德隆激光表示，在激光加工設(shè)備及激光器細(xì)分領(lǐng)域中，國(guó)內(nèi)上市公司尚無與其核心技術(shù)和主要產(chǎn)品完全重疊的企業(yè)，按照業(yè)務(wù)形態(tài)、主要產(chǎn)品、應(yīng)用領(lǐng)域、客戶結(jié)構(gòu)等標(biāo)準(zhǔn)，國(guó)內(nèi)企業(yè)僅有大族激光、華工科技、海目星等少數(shù)企業(yè)與其業(yè)務(wù)具有一定相似性。如在紫外皮秒激光器以及紅外、綠光飛秒激光器方面，德隆激光對(duì)標(biāo)公司為美國(guó)光譜物理與美國(guó)相干公司。

事實(shí)上，國(guó)內(nèi)同行不乏優(yōu)秀的激光技術(shù)及產(chǎn)品，如在紫外皮秒激光器領(lǐng)域，大族激光是國(guó)內(nèi)最早具備自主量產(chǎn)紫外激光器的企業(yè)，2016年實(shí)現(xiàn)難度更大的固體皮秒激光器量產(chǎn)供貨；今年5月，大族激光與深圳大學(xué)合作研發(fā)的超高功率皮秒激光器也成功推出，支持平均功率>100W的355nm紫外激光輸出應(yīng)用。而德隆激光認(rèn)為國(guó)內(nèi)無高技術(shù)含量的競(jìng)品，有凸顯自身優(yōu)勢(shì)之嫌。

同時(shí)，即便在中國(guó)市場(chǎng)，德龍激光也要面臨國(guó)際企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壓力。隨著全球化的發(fā)展，國(guó)際激光巨頭紛紛進(jìn)入中國(guó)，搶占中國(guó)巨大的市場(chǎng)份額，已經(jīng)在部分領(lǐng)域建立了壟斷性優(yōu)勢(shì)，這些國(guó)際企業(yè)在技術(shù)和資本上均遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)企業(yè)。部分國(guó)際激光公司還在我國(guó)建立研發(fā)中心，利用高薪和靈活的激勵(lì)制度吸引高素質(zhì)技術(shù)人才，作為后發(fā)企業(yè)，德龍激光面臨較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力以及人才流失風(fēng)險(xiǎn)。

另外，德龍激光的訂單零散，不具備批量生產(chǎn)條件，市場(chǎng)份額也比較小，此前被國(guó)內(nèi)同行忽視；但隨著國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，國(guó)內(nèi)激光企業(yè)已經(jīng)在加速半導(dǎo)體領(lǐng)域設(shè)備的研發(fā)與出貨，如大族激光已打破國(guó)際壟斷，推出了第三代半導(dǎo)體激光內(nèi)部改質(zhì)切割設(shè)備；中國(guó)長(zhǎng)城科技也推出了國(guó)內(nèi)首臺(tái)半導(dǎo)體激光隱形晶圓切割機(jī)等。

當(dāng)然，德龍激光在某些領(lǐng)域擁有自己的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，特別是在定制化能力上，但同時(shí)面臨本土同行與國(guó)際巨頭雙重競(jìng)爭(zhēng)壓力下，未來如果德龍激光沒有足夠的研發(fā)實(shí)力繼續(xù)支撐，即便在某些領(lǐng)域技術(shù)領(lǐng)先，也面臨被同行追趕上并超越的風(fēng)險(xiǎn)。

僅以國(guó)內(nèi)可比公司的研發(fā)實(shí)力進(jìn)行比較。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，至2020年底，德隆激光現(xiàn)有研發(fā)人員127人；而大族激光的研發(fā)人員數(shù)量為4825人，是德隆激光的38倍；華工科技研發(fā)人員數(shù)量為1821人，是德隆激光14.34倍，就連海目星的研發(fā)人員也要比德隆激光多出225人。

在專利方面，德隆激光合計(jì)專利數(shù)量為127件，相比大族激光的3811件、華工科技的270件、海目星的309件，德隆激光毫無優(yōu)勢(shì)可言。同時(shí)在研發(fā)投入上，德隆激光的研發(fā)投入比重雖然高，但具體數(shù)額并不高。以2020年為例，德隆激光的研發(fā)投入為4661.45萬元，而大族激光為12.87億元，華工激光為3.3億元，海目星為1.07億元，均高于德龍激光的研發(fā)投入。

整體來看，未來如果德隆激光無法建立自己的護(hù)城河，那么其將面臨國(guó)際品牌、本土友商沖擊并搶占市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。如果精密激光加工設(shè)備及激光器行業(yè)出現(xiàn)新的技術(shù)迭代、產(chǎn)品更新速度較快，而德隆激光也未能保持技術(shù)優(yōu)勢(shì)，也將會(huì)對(duì)其經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。（James）

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