沽空第五回合：安踏曬業績后股價大漲 空頭要輸？

　　渾水“死磕”安踏進入第五回合。7月23日，安踏體育高開近3%，并于盤中一度高見59.95港元/股，創歷史新高。截至午間休市，安踏漲3.40%，報59.25港元/股，最新市值為1600億。

　　7月22日晚間，安踏發布未經審核的2019年上半年經營報告。報告顯示，安踏體育二零一九年上半年經營溢利將同比增長不少于50%，及公司股東應占溢利將同比增長不少于25%。

　　值得注意的是，7月21日，渾水發布針對安踏的第五份沽空報告，指責安踏將生產成本從生產實體轉移到供應商身上。次日，安踏發布澄清公告，強烈否認報告中的指控，認為有關指控并不準確及具誤導性。

　　細數五份沽空報告，大多數問題都是集中在安踏與經銷商緊密的關系上。對此，鞋服行業評論師馬崗認為，在整個行業里面，這種關系其實是比較普遍的。例如泉州系的特步、361度及格力電器，都采用相似的架構。這個架構本身并沒有大的問題，是品牌企業加強對銷售渠道控制能力的一種方式。

　　安踏盈喜、澄清，組合拳“打”空頭

　　安踏體育發布未經審核的2019年上半年經營報告顯示，安踏體育二零一九年上半年經營溢利(按綜合基準)將同比增長不少于50%，及公司股東應占溢利(按綜合基準，經考慮分占合營公司虧損)將同比增長不少于25%。

　　安踏體育稱，公司股東應占溢利預期增長主要由于(包括但不限于)安踏品牌及其他品牌產品銷售持續強勁增長，導致收益(按綜合基準)增長超過35%；經營溢利率較二零一八年上半年有所增加，主要由于零售業務的貢獻增加，而一般其產生的毛利率較批發業務為高、集團提前收到政府補助和經營開支比率(占收益百分比)相對穩定。

　　此前7月21日，渾水發布了針對安踏體育的第五份沽空報告。渾水在報告中表示：“目前為止，我們關注的重點是安踏的運營利潤率，運營利潤率高企則證明了安踏暗中控制著分銷商，并將成本轉嫁給他們。然而，在第五部分，我們關注的是安踏看似最大的所謂“第三方”供應商，它也是一個被秘密控制的對手方。我們認為，安踏將生產成本從生產實體轉移到供應商的身上。”

　　渾水認為，安踏體育的財務狀況不可信。“如果沒有這些受控制的供應商，安踏體育的財務狀況將出現實質性的利潤率下降。”

　　渾水在此次沽空報告中提到，安踏體育資深員工彭清其與安踏員工共同持有安踏最大的第三方供應商河南銳力體育用品有限公司。彭清其曾擔任福建安踏投資有限公司的副總裁，該公司負責安踏創始人家族的私人投資業務。

　　對于渾水的第五波指控，安踏體育于7月22日再次發布澄清公告，強烈否認報告中的指控，認為有關指控并不準確及具誤導性。

　　渾水的第五份沽空報告，與第一份沽空報告相比，威力減弱了不少。7月8日，當渾水發布第一份沽空報告，指責“安踏與其下分銷商關系密切，目的是制造有利其公司的財務報告”后，安踏體育股價在當天跌超8%，并宣布短暫停牌。然而，7月23日，安踏體育高開近3%，并于盤中一度高見59.95港元，創歷史新高。

　　綜合幾份報告來看，安踏主要問題在于“操縱經銷商”，后續很多報告都是在這個基礎之上。對此，鞋服評論師馬崗認為，在整個行業里面，這種關系其實是比較普遍的。例如泉州系的特步、361度及格力電器，都采用相似的架構。這個架構本身并沒有大的問題，是品牌企業加強對銷售渠道控制能力的一種方式。

　　馬崗認為，渾水的做空大概率是有預謀性的，做空的是這個經銷商體系，但這個體系架構并不是今天形成的，而是十多年前就形成了。沽空機構應該在很早之前就掌握了這個證據，而不是最近才掌握了證據。因此，馬崗認為，沽空機構是有預謀或者是有計劃地把消息散布出來，從而達到做空的目的。

　　安踏獲多家券商力挺

　　安踏發布盈利預喜之后，獲得多家券商力挺。東吳證券表示，繼續看好安踏運動服飾賽道的領先地位，提高盈利預測。東吳證券認為，從2012年領先全行業完成零售改革，到FILA的逆勢高增成為集團新增長極，再到啟動國際化收購，安踏作為體育行業龍頭展現出的前瞻性及行動力有目共睹，繼續看好公司在運動服飾賽道的領先地位，考慮中報超預期，東吳證券提高盈利預測，預計19/20/21年歸母凈利同增28%/21%/17%至52.5/63.3/74.1億元，對應PE26/22/18X，維持“買入”評級。

　　此外，國盛證券表示，對安踏維持“買入”評級。國盛證券認為，作為本土體育服飾龍頭，安踏品牌矩陣完善，主品牌穩健，FILA高速增長。同時公司戰略性收購Amer，打開國際化大門。基于上半年運營再超預期，國盛證券認為集團全年業績有望再提速，暫維持2019/2020/2021年凈利潤50.2/61.8/73.8億元的預測(未含Amer并購)。集團作為本土體育服飾龍頭，品牌矩陣完善，戰略性收購Amer后打開國際化大門。現價57.30港元，對應2019年估值27倍，維持“買入”評級。

　　安踏先后五次被渾水做空，但是安踏的股價和業績并未受到什么影響。這說明空頭的打擊力度下降了嗎？馬崗認為，大家對有價值的公司的價值點有獨立的思考，不容易受到做空機構單方向的影響。

　　值得注意的是，渾水在第四份沽空報告中，指責安踏與該機構其他做空的公司一樣，回應“充滿套路”，并稱針對安踏體育的欺詐行為，有多個其他披露計劃。